KURZKOMMENTARE
KI-Szenarien für die kommenden Jahre
Aus Anlegersicht stellen sich bezüglich der weiteren Entwicklung des Themas «Künstliche Intelligenz» (KI) eine Reihe von Fragen. Für die kommenden Jahre zentral ist, inwiefern es KI-Anbietern gelingt, jene Umsätze – insbesondere wiederkehrende Umsätze mit unternehmensspezifischen Lösungen (KI-Agenten) – zu generieren, welche die aktuellen und geplanten, enorm hohen Investitionen rechtfertigen. Bei den Umsätzen besteht auch ein gewisser zeitlicher Druck, da Anlagekomponenten – besonders Halbleiter und Server – in wenigen Jahren nicht mehr State-of-the-Art sind und ersetzt werden müssen.
Letztlich ist relevant, in welchem Mass sich KI-Lösungen in der Weltwirtschaft ausbreiten. In einem optimistischen Szenario besteht ein erhebliches Potenzial in fast allen Bereichen der Wirtschaft, auch in der industriellen Fertigung. KI-Lösungen könnten im besten Fall den Stellenwert vieler anderer Innovationen der Vergangenheit, u.a. auch des Internets, bei weitem übersteigen.
Unternehmensseitig dominieren derzeit Tech-Giganten (Hyperscaler), welche über die nötigen Mittel verfügen, Modell-Entwickler finanziell zu unterstützen und als Anbieter umfassender KI-Lösungen zu positionieren. Bei den Modellen herrscht ein intensiver Wettbewerb. Auf Eigenentwicklungen verlassen sich Alphabet (Google) mit Gemini, dessen Version 3.0 Pro gerade einen Quantensprung gemacht hat, Metamit der Open-Source-Plattform Llamaund Alibaba mit den sehr leistungsfähigen Qwen-Modellen, welche in China und Teilen Asiens zum Standard werden könnten. Microsoft setzt auf die Partnerschaft mit OpenAI (ChatGPT) und, seit November, Anthropic (Claude), wo auch Amazon signifikant investiert hat. Erwähnenswert unter den Modellen ist Elons Musks xAI(Grok). Neben «etablierten» Large Language Modellen werden auch neue Wege beschritten. Ein Beispiel sind SLMs (Small Language Models), propagiert etwa durch das chinesische Unternehmen DeepSeek. Weitere KI-Labore im chinesischen Ökosystem sind 01.AI, ZhipuAI und MoonshotAI. Ein europäisches KI-Modell stammt von Mistral AI (Frankreich). Spezialisierte eigene Modelle verwenden die im Rüstungsbereich tätige Helsing (Deutschland) und die mit Behörden als Zielkunden operierende Aleph Alpha (Deutschland).
Wir gehen davon aus, dass die Hyperscalerauch in den kommenden Jahren eine zentrale Rolle im grossflächigen Anbieten von KI-Lösungen für Unternehmen und Behörden spielen werden. Damit dürfte KI, insbesondere für die US-Wirtschaft und die Gewinne führender US-Tech-Unternehmen, ein Wachstumsfaktor bleiben. Eine Umsatz- oder Investitionsdelle ist jederzeit möglich, wenn auch nicht zwingend, besonders nach 2026, da hier die Budgets noch nicht gesprochen sein dürften.
(Dezember 2025)
Notenbanken: Anstieg der Goldkäufe seit 2022
Mit dem Einfrieren der russischen Devisenreserven nach dem Einmarsch in die Ukraine 2022 haben Notenbanken die Goldreserven zu Lasten von Devisenreserven (v.a. des US-Dollars) signifikant erhöht. Zudem spricht die Unberechenbarkeit der Trump-Administration für eine fortgesetzte Reserve-Diversifikation weg vom US-Dollar. Die steigende Nachfrage nach Gold stammt derzeit primär von Finanzinvestoren (via ETFs) und nicht von den Notenbanken.
Die Goldproduktion ist seit 2017 wenig verändert. Wenn sich in Rohstoffmärkten mit begrenzten Möglichkeiten zur Angebotsausweitung die Nachfrage nur leicht erhöht, kann dies zu enormen Preisausschlägen führen. Die Goldproduktion dürfte in den kommenden Jahren steigen. Ob dies reicht, um die erhöhte Nachfrage zu bedienen, ist nicht a priori gesichert.
(November 2025)
China: Nach gutem erstem Halbjahr schwächer
China, hinter den USA die zweitgrösste Volkswirtschaft der Welt, bleibt in den kommenden Jahren gefordert, da rückläufige Immobilienpreise nicht nur die Kauflaune der Konsumenten, sondern auch das Finanzsystem belasten (v.a. notleidende Hypotheken und Geschäftskredite).
Chinas Exportwirtschaft wird durch höhere US-Importzölle weniger beeinträchtigt als vermutet. Dennoch weisen Konsum- und Produktionsdaten auf eine konjunkturelle Abkühlung hin.
Staatliche Stimulus-Massnahmen halten das Wachstum allerdings etwa im Rahmen des Ziels der Regierung.
(Oktober 2025)
Weltwirtschaft: Weiterhin ansprechende Konjunkturdaten
Die Wirtschaftsdaten zeigen etwa das erwartete Bild. Europas Wirtschaftswachstum ist verhalten, aber positiv, bei einer insgesamt etwa stabilen Industriekonjunktur. Der Gesamt-Einkaufsmanager-Index für die Eurozone und auch der Index für die Industrie sind im August gestiegen, wobei Deutschland und Frankreich die höchsten Werte seit langem erreicht haben. In Grossbritannien liegt der Index solide im Wachstumsbereich.
In den USA hat sich der Zuwachs beim privaten Konsum, dem wesentlichen Träger der Wirtschaft, in der ersten Jahreshälfte deutlich verlangsamt. Dies ist in den Arbeitsmarktdaten erkennbar, ohne dass sich hier allerdings eine deutliche konjunkturelle Schwäche abzeichnen würde. Demgegenüber weisen die US-Einkaufsmanager-Indizes weiterhin die höchsten Werte unter den führenden Volkwirtschaften auf, bei einem markanten Anstieg des Industrie-Indexes im August.
Das US-Importzollniveau dürfte bis Ende Jahr um 15-20% höher sein als Anfang Jahr. Die Zölle erhöhen die Staatseinnahmen. Getragen wird diese Steuer auf Importen von Unternehmen, welche in die USA exportieren, US-Importeuren und schliesslich US-Konsumenten, wenn die gestiegenen Zölle an sie überwälzt werden. Eine Reihe von Indikatoren weist darauf hin, dass derzeit alle der genannten Akteure einen Teil der erhöhten Zollbelastung tragen.
Nach einem besser als erwarteten Wachstum im ersten Halbjahr verliert China derzeit an Momentum. Das Fenster für Verhandlungen im Zollstreit mit China wurde seitens USA erneut verlängert, was für die Konjunktur in China in diesem Jahr leicht positiv ist.
In unserem Basisszenario sehen wir zollbedingt gewisse Störungen der wirtschaftlichen Aktivität, aber auch in den USA keinen Einbruch. Ab dem kommenden Jahr profitieren private US-Haushalte in der Summe von sinkenden Steuern. In den USA dürfte die rückläufige Einwanderung zu einem strukturellen Verlust an Wachstum führen. In Europa sind die Zolleffekte geringer als in den USA, und höhere Staatsausgaben, primär in Deutschland, stützen die Konjunktur. Chinas Regierung hält die Wirtschaft im Rahmen ihrer Ziele auf Kurs. Leicht positiv für die Weltwirtschaft sind die derzeit tiefen Erdölpreise.
Mittelfristig würden wir die Auswirkungen einer teilweisen Neuordnung des Welthandels nicht überschätzen, womit sich für die kommenden Jahre keine wesentliche Neubeurteilung der globalen Wirtschaftsperspektiven aufdrängt.
(September 2025)
Weltwirtschaft: Ansprechende Konjunkturdaten
Die Wirtschaftsdaten weisen derzeit auf eine weitgehend stabile Konjunkturentwicklung in Europa und Asien hin. In den USA sind höchstens vereinzelt Schwächetendenzen erkennbar. Im Euroraum sind Zeichen der Stabilisierung der Industriekonjunktur positiv, wobei die Daten teilweise durch Vorauskäufe aufgrund höherer US-Importzölle ab August beeinflusst sind. Spätestens im August fallen diese Vorauskäufe weg, und der Industriesektor dürfte global eine gewisse Delle durchlaufen.
Wir erwarten ein gegenüber Anfang Jahr deutlich höheres US-Importzollniveau, was sich u.a. in den im Juli zustande gekommenen Zollabkommen der USA mit der EU und Japan zeigt (beide mit einem US-Importzollsatz von 15%). Die höheren Zölle (eine Steuer auf Importen) müssen absorbiert werden, sei dies durch Unternehmen, welche in die USA exportieren, US-Importeure und schliesslich US-Konsumenten, wenn die gestiegenen Zölle an sie überwälzt werden. Basierend auf Exportpreisindizes von US-Handelspartnern, anekdotischer Evidenz von US-Unternehmen und dem US-Konsumentenpreisindex für Güter (hier waren im Juni in Segmenten mit hohem Importanteil teilweise markant höhere Preise zu verzeichnen) zeigt sich, dass derzeit alle genannten Akteure einen Teil der erhöhten Zollbelastung mittragen.
In unserem Basisszenario sehen wir zollbedingt gewisse Störungen der wirtschaftlichen Aktivität, v.a. in den USA, aber keinen Einbruch. Während der Zolleffekt in den USA in den kommenden Monaten zu einem gewissen Verlust an Momentum führen dürfte, werden im kommenden Jahr höhere Zölle durch sinkende Steuersätze für Privatpersonen kompensiert. In den USA dürfte die rückläufige Einwanderung zu einem gewissen Verlust an Wachstum führen. Leicht positiv, v.a. für US-Konsumenten, sind die derzeit tiefen Erdölpreise.
In Europa sind die Zolleffekte geringer als in den USA, und höhere Staatsausgaben, primär in Deutschland, stützen die Wirtschaft. Chinas Regierung hält die Wirtschaft im Rahmen ihrer Ziele auf Kurs.
Mittelfristig würden wir die Auswirkungen einer teilweisen Neuordnung des Welthandels nicht überschätzen, womit sich für die kommenden Jahre keine wesentliche Neubeurteilung der globalen Wirtschaftsperspektiven aufdrängt.
Die Gewinne der Unternehmen für das zweite Quartal liegen im Mittel über den Erwartungen in den USA, was sich in einem Aufwärtstrend der Gewinnerwartungen (12Mt.Forward in der Grafik) zeigt. In Europa sind die Erwartungen etwa erfüllt, wobei der schwache US-Dollar belastet.
Der Einfluss von US-Importzöllen wurde von vielen Unternehmen in den letzten Monaten thematisiert und scheint für die Mehrheit gut verkraftbar. Einige negative Überraschungen sind im dritten und vierten Quartal dennoch zu erwarten.
Gemäss Analystenschätzungen sind in diesem und im nächsten Jahr in Europa und den USA jeweils zweistellige Zuwachsraten bei den Unternehmensgewinnen zu erwarten.
(August 2025)